Sólo los bancos centrales compran

Concebidas en la última década como uno de los más sofisticados productos de la ingeniería financiera, pensadas para incrementar la concesión de hipotecas, las CDO han permitido a la banca americana financiar a los clientes de ingresos más reducidos. Hoy están en el origen de una crisis con final incierto.


Andy Robinson
La Vanguardia 12/08/2007


Ben Bernanke y Jean Claude Trichet -presidentes, respectivamente, de la Fed y del BCE- han hecho esta semana algo que nadie en el sector privado haría: comprar collateral debt obligations (CDO), productos financieros derivados cuyo valor depende, en muchos casos, de las hipotecas concedidas a maltrechos propietarios de viviendas estadounidenses de bajos ingresos, los llamados subprime.La megainyeccion de liquidez de las últimas horas en los mercados financieros - alrededor de 120.000 millones de dólares en dos días- ha incluido la compra de CDO entre otras clases de deuda de elevado riesgo.

Las CDO son el último ejemplo de innovación financiera, aplaudida en su día como ejemplo del ingenio del moderno sistema bancario, pero que, finalmente, se ha convertido en una mercancía averiada. El negocio de las CDO era el siguiente: permitir que un acreedor del mercado hipotecario proporcionase créditos a personas pobres con pésimos historiales crediticios que jamás en el pasado habrían podido comprarse una casa ya que el banco no hubiese podido asumir tan elevado grado de riesgo. La clave estaba en convertir esta deuda mala en un nuevo producto financiero bien presentado y en ocasiones mezclado con otro tipo de deuda de mayor calidad. Fue así como aparecieron las CDO. El resto lo hacían las agencias de calificación de deuda, que asignaron ratings razonables a estos productos, con lo que bancos y hedge funds los han comprado con entusiasmo.

Esta capacidad para facilitar créditos subprime a trabajadores inmigrantes y con ingresos próximos al salario mínimo, y después descargar el riesgo en los mercados de capitales, parecía en este cambio de siglo la manifestación mas sofisticada de la historia del sueño americano. Para animar a los working poor a convertirse en propietarios se inventaron los tipos de interés teaser -coquetos- muy bajos, incluso del 0%, durante los primeros meses de la concesión, pero que después se disparaban hasta los dos dígitos.

"Las innovaciones en el sector financiero han creado una expansión de la capacidad para distribuir el riesgo (…) y permitir una amplia gama de transacciones financieras que jamás habrían sido posibles en el pasado", afirmaba Raghuram Rajan, economista de Chicago, en una entrevista concedida a La Vanguardia a primeros de este año. "Pero, a pesar de las apariencias, el riesgo esta ahí fuera, no desaparece - añadía-, con lo que estamos ante un riesgo sistémico".

La advertencia de Rajan parece haber resonado en los consejos de los bancos centrales a lo largo de esta semana. Tras un aumento, nada sorprendente, de los impagados en las hipotecas subprime y un notorio deterioro de las expectativas de pagos en el futuro, las CDO ha perdido su atractivo de tal manera que nadie quiere comprarlas cualquiera que sea el precio - las agencias de calificación, de rating, han bajado de repente la calificacion de las CDO. Todo lo cual ha desencadenado el llamado credit crunch -contraccion del crédito-, un fenómeno que se ha contagiado a la deuda de elevado riesgo en otros segmentos del mercado como, por ejemplo, la financiación de adquisiciones a través de private equity hasta el punto que la adquisición de empresas como la electrica TXU o Chrysler han tenido que suspenderse.

Los problemas del subprime venían extendiéndose desde hace meses. Primero quebraron las empresas especializadas, como New Century. Luego ocurrió lo mismo con hedge funds gestionados por bancos de Wall Street, como Bear Stearns, tuvieron que ser rescatados por sus propias matrices mediante créditos puente, tras descubrir que las CDO que habían comprado eran imposibles de revender. La semana pasada, Goldman Sachs reconoció que uno de sus fondos de cobertura, el North American Equity Opportunities, habia perdido el 11% de su valor en el mes de julio, y todo indica que la hemorragia se habría acelerado este mes. Global Alpha, otro fondo de Goldman, ha liquidado varias de sus inversiones.

Pero, como pasó con la burbuja de internet, no solo eran bancos y fondos estadounidenses los que habían apostado por la capacidad de los working poor estadounidenses para cumplir con sus pagos mensuales. Bancos alemanes y franceses, países cuyos ciudadanos se rascarían la cabeza ante las prácticas crediticias del sector subprime estadounidenses, habían entrado a trapo en el mercado de las CDO. IKB Deutsche Industriebank, un pequeño banco de Düsseldorf cuyo principal accionista es el Estado, invirtió en los derivados hipotecarios, como ha explicado elWallStreet Journal.BNP Paris hizo lo mismo. Y, según el Journal,otros pequeños bancos europeos pueden estar expuestos. Las CDO se habían convertido en mercancía envenenada, y las alarmas empezaron a sonar en todos estos bancos.

La operación de los bancos centrales de jueves y viernes logró frenar la caída de los mercados bursátiles. Pero la crisis de liquidez provocada por el colapso del subprime continuará hasta que se sepa cuántos propietarios de viviendas de baja renta que se han hipotecado en el mercado subprime van a suspender pagos. Muho dependerá de la economia y el empleo. Pero la contracción de crédito está poniendo en aprietos a acreedores de estos propietarios y, como reacción, pueden subir los tipos de interés que cobran a los compradores de viviendas.

Countrywide Financial, la empresa de hipotecas mas grande de Estados Unidos, reconocía el jueves en su informe trimestral que "perturbaciones sin precedentes" en los mercados de deuda le han puesto en una situación precaria. "La demanda de los títulos que nosotros creamos en nuestras actividades de securización se ha visto afectado negativamente por la inquietud sobre la calidad de los créditos". "Aunque creemos tener liquidez suficiente de financiación (…) la situación cambia rápidamente y (…) la continuidad de estas condiciones o el deterioro puede crear más reducciones en la financiación". Es fácil ver el ciclo vicioso. "Ya se empieza a ver cómo suben los tipos teasers,y esto impactará directamente sobre la venta de viviendas y la economía real", afirmaba Philippa Dunne, autor del informe Liscio Report.