Sólo diga ¡oh!

Paul Krugman
El Universal.com, 05 de julio de 2007

Se podría pensar que los reguladores, en especial la Reserva Federal, habrían aprendido —después de la burbuja bursátil y la ola de delitos corporativos que la acompañó— a mantener un ojo vigilante sobre los mercados sobrecalentados

¿Qué obtiene si cruza un capo de la mafia con un operador de bonos? Un vendedor de obligaciones de deuda colateralizadas (CDO, por sus siglas en inglés), es decir, alguien que le hace una oferta que usted no entiende.

En serio, está comenzando a parecer que las CDO son para la burbuja inmobiliaria de esta década lo que la contabilidad estilo Enron fue para la burbuja bursátil en los 90. Ambas hicieron creer a los inversionistas que estaban haciendo un negocio mucho mejor de lo que era en realidad. Y el nuevo escándalo suscita dos preguntas obvias: ¿por qué fueron engatusadas las agencias calificadoras de bonos (otra vez)? y ¿dónde estaban los reguladores?

Para entender el escándalo en torno a las CDO primero debe saber que en las últimas etapas del gran auge inmobiliario de 2000 a 2005 los bancos estuvieron otorgando muchos préstamos dudosos. En especial, hubo una explosión de préstamos de alto riesgo: hipotecas entregadas a personas que normalmente no serían consideradas sujetos calificados de crédito.

Por un tiempo, el riesgo de estos préstamos fue ocultado por la burbuja inmobiliaria misma: mientras los precios siguieran aumentando, los deudores con problemas podían obtener más dinero mediante préstamos respaldados por el valor de su vivienda. Pero una vez que la burbuja reventó —y el estallido inmobiliario está resultando ser tan grave como lo pronosticaron los pesimistas— muchos de estos préstamos estaban destinados a salir mal.

Sin embargo, los bancos que otorgaron los préstamos no son tontos; le pasaron la “bola” a otras personas. Las hipotecas de alto riesgo y otros préstamos riesgosos fueron securitizados, es decir, los bancos emitieron bonos respaldados por los préstamos inmobiliarios, con lo que, en realidad, trasladaron el riesgo a los compradores de esos bonos.

En principio, la securitización debería reducir el riesgo: cuando un préstamo en particular termina mal, la pérdida es absorbida por muchos inversionistas, de los cuales ninguno recibe un impacto mayor. Pero con el colapso del mercado de 800 mil millones de dólares en bonos respaldados por hipotecas de alto riesgo —el precio de una canasta de estos bonos ha perdido casi 40% de su valor desde enero—, ahora está claro que muchos inversionistas que compraron esos títulos no se dieron cuenta en qué se estaban metiendo.

Y también es cada vez más claro que además de no poder evaluar el riesgo que implicaban esas hipotecas, muchos inversionistas fueron engañados con una elaborada ingeniería financiera —precisamente las obligaciones de deuda colateralizadas o garantizadas— para hacerlos creer que se habían protegido contra cualquier riesgo, cuando en realidad no fue así.

Los detalles de las CDO son complicados, pero se supone que, básicamente, transfieren la mayor parte del riesgo de los préstamos inoperantes a un pequeño grupo de inversionistas sofisticados, quienes son compensados por ese alto riesgo con una tasa de rendimiento alta, mientras dejan a los otros inversionistas con un activo “sintético” que es, bueno, seguro como una vivienda.

Las agencias calificadoras S&P, Moody´s y Fitch se han sumado a esta premisa, diciendo a los inversionistas que los activos sintéticos creados por las CDO son equivalentes a bonos corporativos de alta calidad. Y los inversionistas tienen que, en palabras de una nota reciente de Bloomberg, “aprovechar” estos títulos, “porque normalmente dan mayores rendimientos que los bonos con la misma clasificación crediticia”.

Empero, los títulos nunca fueron tan seguros como los promovieron debido a que la transferencia de riesgo nunca fue lo suficientemente grande para proteger a los inversionistas de las consecuencias del estallido de la burbuja inmobiliaria.

No es exactamente la metáfora que se me habría ocurrido, pero he aquí lo que el legendario inversionista de bonos Bill Gross dijo acerca de las CDO en el más reciente “Panorama de Inversión” de la administradoras de fondos Pimco: “¿AAA? Los convencieron, señor Moody’s y señor Poor’s, con ese maquillaje, esos tacones de 15 centímetros y esa ‘imagen de vampiresa’. Pero muchas de estas chicas guapas no son activos de primera que valgan los 100 centavos de un dólar”.

Ahora estamos siendo testigos de las enormes pérdidas sufridas por inversionistas que pensaron que estaban jugando a la segura. Las estimaciones sobre pérdidas en CDO van de los 125 mil mdd a los 250 mil mdd, y algunos analistas advierten que una ola de ventas desesperadas profundizará aún más la caída inmobiliaria.

Usted podría pensar que S&P y Moody’s —que otorgaron a Tailandia una calificación de grado de inversión hasta cinco meses después del comienzo de la crisis financiera asiática, y dieron a Enron el mismo grado de inversión hasta unos días antes de que se declarara en bancarrota— habrían aprendido a estas alturas a ser un poco más cautelosas.

Y podría pensar que los reguladores, en especial la Reserva Federal, habrían aprendido —después de la burbuja bursátil y la ola de delitos corporativos que la acompañó— a mantener un ojo vigilante sobre los mercados sobrecalentados.

Pero, aparentemente, no es así. Y la burbuja inmobiliaria, como la burbuja bursátil antes, está reclamando un número cada vez mayor de víctimas inocentes.